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利尔化学(002258):业绩符合预期 草铵膦见底回升

发布时间:2020-03-12    研究机构:中信建投证券

  事件

  公司发布2019 年年报

  公司2019 年实现营业收入41.64 亿元,同比增长(调整后,下同)3.40%,实现归母净利3.11 亿元,同比减少46.15%,实现扣非净利润3.01 亿元,同比减少49.58%。营收与归母利润均与快报披露数据一致。同时,公司预测2020 年1-3 月实现净利润0.50-0.73 亿元,同比变化-30.79%到1.04%,主因疫情影响生产及供应保障,及部分原材料价格上涨。

  简评

  产销量持续扩张、产品毛利率下降导致增收不增利2019 年,公司农药业务持续扩张,全年实现农药产量17.62 万吨,同比增加30.58%,实现农药销量15.75 万吨,同比增加18.00%。

  但受全球农化市场不振,农药需求下滑,且农药市场竞争加剧影响,公司主要农药产品价格遭遇较大幅度下滑。以核心产品草铵膦原药为例,2019 年均价12.33 万元/吨,同比大幅下降约30.41%,公司综合毛利率为25.86%,同比大幅下降7.21pct。公司因此虽然在2019年依靠产销规模提升实现了营业收入增长,归母净利润仍同比下降46.14%。

  费用率方面,公司2019 年销售/管理/财务费用率分别为3.20%、5.07%、1.88%,分别同比+0.3pct、-1.02pct、+1.2pct。其中管理费用率下降主要由于相关人员工资薪酬减少,财务费用率增加主因贷款和可转债的利息费用增加。此外,公司研发费用2.21 亿元,同比增加33.70%,占营收5.31%,主因公司对草铵膦、氟环唑等项目的技术优化和对L-草铵膦、唑啉草酯等产品的持续研发。

  草铵膦价格见底反弹,年初迎来持续上涨

  2019 年末国内草铵膦价格跌至约10 万元/吨水平,对于国内主流工艺而言已难以保障基本利润。2020 年初,原本春节期间部分草铵膦企业开始检修,且随即而来的疫情限制了了部分湖北地区中间体厂家的开工,且阻碍了中间体及草铵膦原药的运输;另一方面,下游按需采购,且1 月30 日农村农业部等发布《确保“菜篮子”

  产品和农业生产资料正常流通秩序的紧急通知》,力保农产品供应。

  因此草铵膦需求受影响幅度小于供给,价格连续回升,目前已至12.25 万/吨左右,且仍有上涨趋势。

  广安利尔草铵膦与MDP 并线,有望大幅压低生产成本2019 年12 月25 日,公司发布了子公司广安利尔的停产并线公告。

  广安利尔在2018 年前原有草铵膦装置工艺为传统主流格氏  -Strecker 工艺,而本次停产并线意味着公司(部分)草铵膦产能或能成功转变为以MDP 为中间体的新生产路线。新工艺生产成本比格氏-Strecker 工艺有较大压缩,或能大幅增厚公司草铵膦产品利润率,且领先于其他国内同行。停产预计对公司经营造成短期不利影响:以广安利尔前三季度合计实现净利0.35 亿元计算,如停产3 个月将导致19Q4-20Q1 合并报表归母净利合计减少0.12 亿元左右。但在长期将对公司业绩形成关键利好。

  草铵膦长期需求向好,新工艺路线助力公司赢得价格博弈在主流除草剂中,百草枯、草甘膦因耐药性问题在全球范围内的份额有逐渐缩减趋势,而草铵膦毒性相对较低,且可与草甘膦复配解决作物的抗药性问题,市场需求逐步提升。而由于行业近年来规划投产产能较多,价格下行明显,行业进入惨烈的价格博弈阶段。在此背景下,经由自产MDP的新工艺路线有望使得公司获得宝贵的草铵膦生产成本优势,助力公司在价格博弈中脱颖而出,巩固公司龙头地位、扩大公司市场份额。

  规划项目逐步落地,长期成长可期

  公司规划项目不断:1)公司于2018年7月13日绵阳经济技术开发区管理委员会签署投资协议,将投资15亿元建设5万吨生物及新材料中间体生产线和配套设施建设项目;2)2018年9月27日与荆州经济技术开发区管理委员会签署《项目投资协议》,计划投资20亿元建设精细化工产品、新材料、高效安全农药等项目(若按照15%的税后投资收益,也有近3亿净利润);3)和2018年年报同时披露,公司公告将新建1.5万吨甲基二氯化磷、含磷阻燃剂和L草铵膦生产线及配套工程项目。项目总投资预计10亿元,预计建设周期为三年,其中1.5万吨甲基二氯化磷生产线已经开工建设,预计2020年6月达产;2000吨含磷阻燃剂(一期)、3000吨L-草铵膦(一期)生产线预计从2020年1月开始建设2022年1月达产。初步测算,待项目全部建成后将新增营业收入约7.6亿元,新增毛利润总额约1.37亿元。借由新增项目,公司围绕草铵膦原药等产品的产品线将进一步拓展,长期成长可期。

  我们预测公司2019-2021 年净利润分别为3.11、4.14、5.44 亿元,对应PE 分别为24X、18X、14X,维持“买入”评级。

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